合理的投资决策过程应该对投资委员会与投资管理团队在投资过程中遇到的各类问题分别给予侧重并着力解决。查理?埃利斯（Charley Ellis）针对组合管理过程中遇到的各种问题构建了一个有用的框架，共分三个层次:政策决策侧重长期目标，体现投资程序的基本构架;战略决策代表中期目标，使长期政策决策适应当前的市场机会以及机构的实际情况;战术（交易）决策是政策和战略的短期应用。

埃利斯在《败中求胜》（ Winning the Loser's Game）一书中，感叹决策者们将­精­力过度集中在战术（交易）决策上，而忽视了看似平淡实则强大的政策决策。［6］而事实证明，成功的投资都是建立在以正确的政策决策为核心的决策程序上的。 最好的txt

投资步骤（11）

一、聚焦政策决策（资产配置目标）

资产配置目标的制定就属于政策­性­决策，是投资决策过程的核心环节，也是组合管理最重要的因素，决定着基金最终的表现以及基金的­性­质。作为资产受托人，最重要的任务就是建立以资产配置（政策­性­决策）为基础的决策框架。没有约束力强的、严谨的资产配置决策过程，也就谈不上有效的组合管理。

对资产配置的讨论通常在投资机构的年会上进行，这也需要投资管理人积极地“做好功课”，在年度会议召开前，将拟提交讨论的议题向投委会进行简要的说明。投资委员会主席应该鼓励投资委员会成员对与这些议题相关的话题提出建议，供投资管理人一起思考。这一过程如果组织得当，将为审慎的投资决策打下良好的基础。

这里需要强调的是，资产配置目标应当每年评估一次且仅此一次。这样做有两点重要原因:一是通过在一年只有一次的年会上集中讨论政策­性­决策，可以使最重要的决策同时得到投资委员会和投资管理团队的重视。二是对政策­性­决策的讨论限制在一年仅此一次的会议上，可以避免在市场极度低迷或极度繁荣的时候，机构投资随波逐流，做出不审慎的资产配置决策。

案例:1987年股市暴跌中的耶鲁

1987年10月，美国股市暴跌，所有机构投资者的决策程序都面临压力和挑战，耶鲁大学也不例外。自从1975年投资委员会成立以来，耶鲁一直保持季度例会的传统，但在1987年末和1988年初，还是针对股市暴跌破例召开了两次特别会议。虽然会议召开时，股价已经较上一次季度例会（1987年6月）明显走低，而债券价格明显升高，但这次会议上讨论的问题却是是否要降低股票仓位，增加债券持有量。

10月末时，耶鲁严格按照既定方针，在股市崩盘后进行了再平衡­操­作，卖出数千万美元的债券，用所得资金买入股票。这样的­操­作在1987年末市场低迷之际实在显得有些冒险。其他的机构不仅听任股票仓位随大盘同步下降，而且在11月和12月进一步将股票仓位主动降低。减仓的­操­作与当时市场氛围很“搭调”，当时就连《纽约时报》每周的图表也直接将1987年的股价与1929—1932年的大萧条相提并论。

耶鲁的逆势­操­作在投资委员会内部也引起了争论，甚至遭到言辞激烈的指责。在一份书面的会议纪要中，一位投资委员会成员指出耶鲁大学的资产配置目标“非常激进”、“已经激进得过了头”，他认为短期内股市的走势将会非常弱，如此冒险的股票仓位，如果押对了“也不应该得到赞扬”，而如果押错了，“就准备下地狱吧”。他认为，“根据过去6个月市场的表现，股市长期投资前景已经受损”，所以“对预期回报的假设已经过于乐观”，“无论是短期还是长期都应该降低股票的头寸”。另一位喜欢技术分析的投资委员会成员也提出:“历史波动率的加大会降低股票的相对吸引力。”［7］距离上一次讨论资产配置政策仅仅4个月的时间，投资委员会成员们就将原假设基础几近推翻，这使耶鲁基金面临策略根本­性­调整的风险。